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作者：杨一轩
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7年前，投资者忧心上汽股价下跌，时任董事长无奈表示“你们说说怎么办”，如今，这个问题还在困扰投资者。
车企“一哥”杀回来了。
进入2026年，上汽集团（600104.SH）好消息不断。先是销量翻身，去年的整车批发销量达到450.75万辆，同比增长约12.3%。这个销量，离“新晋”霸主比亚迪仅有约10万的差距。
随后，上汽集团又抛出一份堪称炸裂的业绩预告，预计去年归母净利润为90亿-110亿元，同比增幅高达438%-558%。但股价随之竟然还下跌了，此后几天也只是小幅震荡。
2024年，上汽集团赚钱能力急速下滑，归母净利润不到17亿，而且其保持了18年的销量冠军宝座，也被比亚迪夺走。
一年后，上汽集团大有王者归来之势。但资本市场上并未沾染喜气。业绩预增公告发布后，上汽集团股价反而下跌，此后几天都走势低迷。
8年前，上汽集团市值曾冲上近4400亿的巅峰，此后数年最高也难超过3000亿，如今更是在1700亿左右徘徊，相比高点已经蒸发掉约2700亿。
暴涨的利润也让股价无动于衷，上汽集团这些年“消失”的市值，还能再拿回来吗？
利润暴增含金量多大？
仅从利润来看，上汽的翻身仗，赢得并不彻底。
2024年，上汽集团归母净利润为16.66亿元，同比大跌逾八成，扣非净利润更是出现约54亿的亏损。看起来，盈利能力的下滑令人捏了一把汗。
▲上汽集团近几年业绩情况。
但净利润大跌，其实与一些因素有关。当年，上汽集团旗下的上汽通用及其子公司，计提了相关资产减值准备，使得归母净利润减少了约78.7亿元。
正是有这样的低基数打底，才衬托出上汽去年利润的“华丽”。
此外，还有一个重要因素，推高了上汽净利润数据。
2017年，上汽集团全资设立印度公司MG Motor India。到了2024年，上汽引入印度JSW等投资方，持股随之降至49%。而这一笔交易所得的款项，使得上汽的净利润增厚了51.78亿元。
但有分析认为，由于上汽集团对印度公司持股降至49%，从会计层面上，核算方法就从“成本法”转为“核算法”，印度公司的累计盈利，一下子能全转化为当期利润。
也因此，这笔超50亿的款项，属于“累计利润的账面兑现”，并非当期新增的现金收益。这就可能导致，资本市场对上汽集团利润大涨难以抱持乐观态度。
而细究上汽集团的主营业务能力，利润增长看上去也显得成色不足。
众所周知，上汽集团连续十多年稳坐“一哥”之位，倚重的是旗下三大合资品牌。2016年，三大品牌对总营收的贡献达到72%。
近年来，在新能源车渗透率日渐提高的大背景下，国内燃油车市场逐步萎缩，但不可否认，燃油车仍是重要利润来源。
可供对照的是，上汽集团的新能源车销量在持续上升，但并没有带来收入和利润的大幅提升。
根据经济学家任泽平测算，2023年，比亚迪卖出302万辆新能源车，收入超过4600亿，平均每辆车售价15.3万元；而上汽用112.3万的销量，获得833亿收入，平均每辆新能源车仅售7.41万元。
两年后，这种情况并没有太大改善。
2025年，上汽集团新能源车销量增至164.3万辆，其中，上汽通用五菱新能源车销量就超过百万辆，而后者很大部分依赖宏光MINIEV。这款纯电车型一直都销量喜人，但售价不过3万多元，利润很低。
也因此，虽然上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱的销量占比在下滑，但仍是上汽收入和利润的重要来源。
2024年，在上汽集团归母净利润不足17亿的情况下，上汽大众还贡献了47.4亿元的利润。而当年上汽通用巨亏260多亿，也狠狠拉低了上汽的整体盈利水平。
也因此，合资车品牌销量占比下滑持续，至少在短期内，对上汽集团的挣钱能力，是有负面影响的。
股价卷不动
从山顶下来之后，上汽集团的股价想再创造历史，就着实不易了。
2018年，中国汽车业整体低迷，但上汽集团干出了逾705万辆的销量，实现了超9000亿元的营收。
也是在这一年的3月，上汽集团的市值登顶4399亿元，而如今的“新王”比亚迪，当时市值仅有1800亿。
▲上汽集团上市以来股价表现。图片来自雪球。
但上汽集团股价在此后节节败退，到了2019年5月，一年多点的时间，市值就蒸发掉约1600亿元。
在当时的上汽集团股东大会上，投资者们对跌跌不休的股价很是在意，向管理层要解决办法，时任董事长陈虹也很无奈，“我们也希望股东给我们出出主意。这个股价，你们说说怎么办？”
这么些年过去了，上汽集团的管理层仍旧没有找到提升股价的好办法。
wind数据显示，2025年，在上汽集团业绩“复苏”，并在3月和9月份还赶超比亚迪销量时，其股价仍累计下跌26.37%。截至1月22日，上汽集团收盘价为约14.96元/股，市值约1720亿，相比高点时，蒸发了近2700亿。
更令投资者不满的是，在销量上与比亚迪相差不远，但上汽集团的市值已经被远远抛在身后。截至目前，比亚迪市值超过8500亿。
赶不上比亚迪，蒸发掉的2000多亿，上汽集团似乎也很难追回来。
上汽集团的股价，已经长期处于破净状态，也就是说，其收盘价长时间低于每股净资产。据中国基金报，长期破净的两家A股上市车企，分别是上汽集团和广汽集团。
而据证监会发布的《上市公司监管指引第10号——市值管理》要求，长期破净公司应当披露估值提升计划。
去年4月，上汽集团曾发布估值提升计划，表示要“努力提高公司市值管理绩效水平”。但现在看起来效果不佳。
更让投资者耿耿于怀的，是股东的撤退。
2021年5月，上汽集团的控股股东上海汽车工业（集团）总公司，将其所持的4.139亿股（占总股份3.58%），无偿划转至上海国际集团。
上汽集团的实际控制人为上海国资委，上海国际集团也由后者全资控股。在得到无偿划转的股份后，上海国际集团开始持续抛售上汽的股票。
2025年中报时，上海国际集团还持股2.41%，但到了三季度，其已经从上汽集团十大流通股东中消失，目前流通股东第十名持股0.5%。
而在上海国际集团减持期间，上汽集团股价一直处于破净状态。“控股股东”的这种减持行为，一定程度上可能会影响市场信心。
这让上汽集团还怎么卷股价？
需要新故事
从去年的销量和业绩来看，上汽集团的股价，也并非没有大幅拉升的希望。
银河证券去年下半年发布的研报认为，综合考虑绝对估值与相对估值，上汽集团合理每股价值区间为23.54-27.86元，对应市值为2707.46亿-3202.73亿元。
作为老牌车企和行业大哥，上汽集团在经历2024年的低谷时，反应迅速。
2024年7月，王晓秋接任陈虹的董事长之位，贾健旭接任总裁之位。几个月后，贾健旭在内部会议上称：“我们要学会跪着做人，低调做人、高调做事，只有你跪着做人的时候，人家都不知道你有多高，等你哪天站起来的时候，你就会真正成为巨人。”
在对管理层进行大调整，形成自主品牌、新能源和海外市场三大战略板块，苦干一年后，上汽集团从低谷中爬了出来。
▲上汽集团整车销量有所回升。图片来自“桑荻”。
数据显示，其2025年扣非净利润预计为70亿-82亿元，相比上一年不小的亏损，上汽集团的主营业务盈利能力的确增强不少。
值得一提的是，上汽集团自主品牌销量达到292.8万辆，同比增长21.6%，占据总销量的65%。在燃油车市场逐步萎缩，合资车企新能源转型乏力的大背景下，上汽集团做大自主品牌的战略，已经开始收获果实。
此外，上汽集团去年新能源车销量达到164.3万辆，同比增长超三成。在各大车企争夺的海外市场，上汽集团销量达到107万辆。
但上汽集团业绩持续增长，资本市场上的看涨，需要更稳健的故事。
除了合资品牌能保持赚钱能力外，上汽集团需要尽快补足新能源车的短板。目前来看，要讲好新能源车故事并不容易。
2021年，上汽集团斥资70亿，重金下注飞凡汽车，谋求在中高端智能电动车市场开疆拓土。但第一年就未完成3万辆销售目标，2024年平均月销量不足600辆，到去年，在市场上几乎没了声量。
有业内人士分析，飞凡的困局，可能有一部分来自内部对手智己的竞争。
2020年，上汽集团联合张江高科、阿里巴巴成立智己汽车，也是聚焦高端市场，投入资金逾百亿，当时在内部称之为“一号工程”，重视程度可见一斑。
但智己一开始销量也一般，2025年卖出约8.1万辆，近几个季度连续交付破万，实现单月盈利。但面对高端新能源车市场的激烈竞争态势，智己要实现规模化盈利，难度不小。
现在，不少人将今年将推的尚界两款新车，视为上汽征战新能源车市场的新希望。
尚界Z7即将上市，20万-30万的价格区间，高度致敬保时捷经典车的设计，被外界看成是小米SU7的直接竞争对手。另一款新车尚界H7，定位高于首款车尚界H5，售价或在30万元以上。
在尚界H5销量不振的情况下，新款车能否在“红海”中搏杀出一条路，还是未知数。
一年内打了个翻身仗，上汽集团仍不失昔日王者风范，但要在新的战场重拾往日辉煌，还有硬仗要打。
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责任编辑：杨红卜
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